通篇议论，是王安石以政治家的手腕填词。「伊吕两衰翁。历遍穷通」，起句便把伊尹、吕望两位开国元勋唤作「衰翁」，点出二人都曾「历遍穷通」，先抑之笔为下文蓄势。「一为钓叟一耕佣」，一个是渭水钓叟，一个是田间佣耕，把千古名相还原到最卑微的出身，这是全部议论的地基：英雄不论出处。接着转出全篇警句：「若使当时身不遇，老了英雄」——假使当时不得知遇，英雄也不过就此老去，「老了英雄」四字说得又冷又狠，道破风云际会的偶然性，这是荆公借古人浇自家块垒，他正得神宗之遇，词中自负不言而喻。下片「汤武偶相逢。风虎云龙」，「偶」字下得险：圣君贤臣的相逢竟是偶然；一旦相逢则「兴王祗在笑谈中」，兴王霸业在笑谈间办妥，笔力横扫，举重若轻。结拍「直至如今千载后，谁与争功」，千载之后无人可与争功，一句封盘。全词无一句写景、无一字言情，纯以史论入词，以小令作翻案文章；以词的传统衡之，它近乎以文为词的极端，但气势凌厉、逻辑紧峭，在王安石不多的词作里，这一首最能见出拗相公的本色。